油脂在眾多農(nóng)產(chǎn)品品種中，金融屬性較強，因此受宏觀及原油價格變化的影響也較大。按照往年規(guī)律來看，油脂食用需求的增加主要來自于人口的增長和飲食習慣的改變，近幾年增量分布于印度和中國，歐美國家的上升空間有限。新冠肺炎疫情是后期影響油脂食用需求的關鍵因素。

在全球疫情爆發(fā)之后，受到波及的國家也陸續(xù)開始了封城的措施，油脂食用需求的下降是可以預見的。但是需要注意的是，食用需求也存在比較剛性的特點，即便宏觀出現(xiàn)大問題，消費的下降也會比較有限。全球油脂食用消費增速已經(jīng)連續(xù)兩年呈現(xiàn)放緩的節(jié)奏，2019/2020年同比增幅預計為2.6%，我們可以預見在疫情的影響下，油脂食用需求的實際增幅可能還會繼續(xù)縮小。

對于油脂工業(yè)需求而言，最主要的用途在于生物柴油的摻兌。原油價格由于沙特增加產(chǎn)量的原因大幅下跌，生柴對低價原油的市場競爭力下降。另外生物柴油的生產(chǎn)利潤進一步惡化，POGO價差已經(jīng)在很長一段時間內處于200美元以上的水平。引用原油方面的結論，原油價格在4月份可能出現(xiàn)二次探底，隨后從弱勢震蕩的狀態(tài)轉向反彈，布倫特油價區(qū)間在25-50美元/桶之間。以此推算，生柴生產(chǎn)利潤上還將處于負利潤的狀態(tài)，POGO價差跌至0美元以下的可能較小。

而今年印尼和馬來西亞推行B30及B20的生柴標準，在疫情的影響下，東南亞兩國面臨經(jīng)濟下滑，生柴的補貼可能會出現(xiàn)問題，執(zhí)行力度存在較大的下降空間。2021年印尼的B40計劃已經(jīng)延后，馬來西亞今年的B20計劃的推廣亦向后期推遲。綜合來看，我們對于后期的油脂工業(yè)需求也持有悲觀的觀點。

總的來看，無論是食用需求還是工業(yè)需求，2020年都面臨下調的可能。金融屬性較強的油脂對于市場情緒的反應比較敏感，在全球疫情沒有控制住的情況下，油脂價格將會面臨較大的壓力。

（二）產(chǎn)地棕櫚油進入增產(chǎn)周期

去年四季度東南亞的減產(chǎn)推動了油脂的牛市行情，今年三季度至明年上半年棕櫚油產(chǎn)量很難重現(xiàn)去年年底那么大幅度的減少。對于農(nóng)產(chǎn)品來說，牛市形成的主要動力就是在于減產(chǎn)，失去減產(chǎn)的支持，棕櫚油價格的牛市將會逐漸向熊市轉換。

今年2月份以來，馬來西亞棕櫚油的產(chǎn)量面臨拐點，2月份10%的增產(chǎn)幅度也讓市場大跌眼鏡。從后期來看，一方面季節(jié)性增產(chǎn)周期在逐漸開始，另一方面去年厄爾尼諾干旱導致的減產(chǎn)效應在逐漸減輕，因此我們認為馬來西亞的減產(chǎn)已經(jīng)告一段落。二季度印尼可能會接過減產(chǎn)的接力棒，對于價格存在一定的支撐。但是由于印尼缺乏及時有效的數(shù)據(jù)支持，信息并不透明，即便出現(xiàn)了減產(chǎn)，也只能通過印尼和馬來西亞棕櫚油FOB報價差值來判斷印尼國內的基本面情況是否緊張。因此在節(jié)奏的把握上可能存在一定的滯后。

進入下半年之后，去年干旱帶給印尼的減產(chǎn)效應也會減弱，東南亞兩國將會重回增產(chǎn)的長周期。結合近年來印尼發(fā)展棕櫚油的大方向，種植規(guī)模還將進一步上升，2020/2021年度棕櫚油的產(chǎn)量增幅不容小視。從節(jié)奏上來看，在一個減產(chǎn)年份之后，產(chǎn)量的恢復并不是一蹴而就的，下半年增產(chǎn)的幅度不會立刻回升到正常的水平，明顯的產(chǎn)量恢復還是大概率在明年上半年見到，而產(chǎn)量變化的節(jié)奏也會回到正常的季節(jié)性規(guī)律上。

馬來西亞和印尼的新冠肺炎病例在逐漸上升，印尼方面的情況尚好，產(chǎn)量較大的種植園受到疫情影響有限；而馬來西亞幾個產(chǎn)量較大的州都已發(fā)現(xiàn)較多的新冠肺炎病例，產(chǎn)量占比25%以上的東半島Sabah州的種植園采取了停工的措施，對于產(chǎn)量的影響可能在10萬噸的水平。疫情的影響在一段時間內使市場出現(xiàn)了一定的恐慌情緒，但是從目前看到的數(shù)據(jù)來看，疫情對于棕櫚油的產(chǎn)量并沒有造成實質的影響。不過我們仍然需要關注東南亞的疫情情況，如果產(chǎn)量因疫情持續(xù)惡化而受到停工的影響，在油脂價格的節(jié)奏上可能會更加難以把握。

（三）國內油脂消費的恢復需要時間

近年來我國的油脂消費結構有所變化，豆油的消費占比預計由五年前的44%-45%逐步下降至今年的42%左右；棕櫚油的用量在近兩年有所增加，今年占比預計17%左右；菜油由于減產(chǎn)及進口限制的影響，消費占比也從五年前的24%左右下降至今年的21%；花生油作為品質較高的油種，消費占比基本穩(wěn)定在8%的水平?？褪侵档藐P注的品種，葵油供應主要來自于進口，進口占比達到六成以上，消費占比也從五年前的3%上升至今年的5.5%。總的來看，三大油中，豆油和菜油的使用比例均呈現(xiàn)下降的趨勢，而這一部分的需求轉向棕櫚油和葵油以及其他小油種。

國內疫情的控制正在加速，復工也在持續(xù)進行，下游消費的恢復已經(jīng)可以看到苗頭。2-3月份疫情導致的國內油脂消費量損失預計在200萬噸以上，后邊隨著餐飲消費的重啟，學生開學及復工均會帶來短時間內的消費明顯好轉。

豆油方面，雖然3月份由于大豆到港少的原因，大豆周度壓榨量一度下降至139萬噸的低位，豆油庫存下降。但是我們認為需求的恢復不是一蹴而就的，還是需要時間讓大家向正常的生活狀態(tài)進行轉換，而且5-7月份大豆到港量將出現(xiàn)明顯增加，月均到港量接近1000萬噸，因此豆油庫存將大概率上升。棕櫚油方面，消費與豆油類似同樣需要時間，但是在國際基本面的拖累下，走勢可能會是三大油中最弱的一個。菜油由于今年整體處于減產(chǎn)格局，而且加拿大進口依然沒放開，相對于豆油和棕櫚油走勢可能更加扛跌。

總的來看，國內疫情結束將導致油脂需求面臨短時間內的恢復，在后期大豆到港量增加的情況下，豆油庫存將上升，國內油脂基本面仍將保持弱勢。

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